【宏觀洞見】8月資金面觀察：MLF操作常規(guī)性后延，9月流動性缺口或有限

新華財經(jīng)北京9月9日電（分析師刁倩）8月份，央行月初在公開市場回收短期過剩流動性，MLF操作常規(guī)性后延至26日，考慮到地方債發(fā)行提速、繳稅等因素，逆回購加大呵護資金面。資金利率方面，受7月政策利率調(diào)降影響，8月資金利率中樞下移，月末利率有所波動。展望9月資金面，央行將繼續(xù)堅持支持性貨幣政策立場，9月流動性缺口料將有限。

一、8月資金面走勢：MLF操作常規(guī)性后延，逆回購加大呵護資金面

8月份，央行月初在公開市場回收短期過剩流動性，MLF操作常規(guī)性后延至26日，考慮到地方債發(fā)行提速、繳稅等因素，逆回購加大呵護資金面。8月份以來，央行逆回購投放規(guī)模較小，且逐步縮量，在1日、2日、5日、6日四個交易日中累計凈回籠10981.6億元。其中，8月6日僅開展6.2億元逆回購操作規(guī)模，創(chuàng)2015年初逆回購轉(zhuǎn)為常規(guī)操作以來的新低。分析指出，央行調(diào)整公開市場操作規(guī)模，合理回收短期過剩流動性，釋放出維持市場流動性合理充裕的信號。

MLF操作常規(guī)性后延，強化7天逆回購利率政策地位。8月15日，央行公告顯示當日到期的4010億元MLF將于8月26日續(xù)作。此舉所傳遞的利率調(diào)控信號更為清晰。MLF延后續(xù)做，有助于強化7天期逆回購利率政策地位，理順短端利率向長端利率的傳導機制。且8月MLF操作常規(guī)性后延，以進一步推動LPR與MLF脫鉤。此次公告8月26日進行月內(nèi)MLF續(xù)做，進一步釋放了MLF操作常規(guī)性后延的信號。

逆回購操作加大，平抑短期流動性擾動。8月15日，央行還開展了5777億元逆回購操作，平抑短期市場擾動。8月26日，央行開展3000億元MLF操作。對于本次縮量續(xù)作，分析人士指出，考慮到7月25日已加場MLF操作，疊加起來總體規(guī)模為5000億，實際操作為增量續(xù)作990億。同時，20日-26日，央行逆回購操作從1491億元逐步增加到4710億元，呵護月末資金面。

8月份，資金面受地方債發(fā)行提速、繳稅等影響較大。一是稅期擾動流動性。8月15日為8月納稅截止日，16日稅期繳款，從往年情況來看，8月雖非繳稅大月，稅期納稅規(guī)模約6000億元-8000億元，但稅期擾動仍在。二是地方債發(fā)行提速，流動性邊際收緊。分析人士指出，8月以來，政府債發(fā)行加快，根據(jù)發(fā)行計劃測算，三季度和四季度政府債總發(fā)行量均超過3萬億元，8月政府債凈融資達到1.7萬億元左右，而這部分資金轉(zhuǎn)化為財政支出仍需一段時間，短期資金缺口可能持續(xù)。

二、資金利率走勢：短期政策利率信號增強，8月資金利率中樞繼續(xù)下移

8月資金利率受7月政策利率調(diào)降影響，資金利率中樞下移，月末利率有所波動。8月初資金面持續(xù)寬松，銀行間存款類機構(gòu)7天期回購利率走低。8月1日至8月5日期間的三個交易日，DR007分別報1.7048%、1.6922%、1.6916%，圍繞在短期政策利率附近運行，表明市場流動性供求平穩(wěn)，不存在明顯的流動性需求壓力。但隨著MLF操作延后以及地方債、稅期等因素影響，從8月中旬開始資金利率有所上行。21日DR001上行至1.73%，D007上行至1.82%，14天期上行至1.92%，創(chuàng)逾一個月新高。26日DR007報收1.96%，R007報收2.04%，均創(chuàng)自6月28日以來近兩個月新高。隨著8月下旬，央行在逆回購加大操作，資金利率逐漸下行，資金面平穩(wěn)跨月。

8月20日，中國人民銀行授權(quán)全國銀行間同業(yè)拆借中心公布貸款市場報價利率（LPR）：1年期LPR為3.35%，5年期以上LPR為3.85%，均維持不變。而根據(jù)8月15日央行公告顯示，8月15日到期的4010億元中期借貸便利（MLF）將于8月26日續(xù)做。分析人士指出，隨著中期借貸便利（MLF）逐漸淡出政策利率角色，LPR報價參考短期政策利率調(diào)整的模式進一步確立。7月LPR調(diào)降后，政策效果持續(xù)釋放，短期內(nèi)進一步下調(diào)的緊迫性不大。當前銀行凈息差壓力較大，也在一定程度上掣肘LPR下調(diào)。往后看，LPR年內(nèi)或仍有調(diào)降空間。

從月度利率水平看，隨著7月政策利率下降釋放效果，8月月度利率繼續(xù)下行。DR007的8月月度利率報1.79%，較7月月度利率1.83%下行4個基點。7月份政策利率7天逆回購利率下調(diào)10個基點，隨著政策效果的持續(xù)釋放，8月中樞利率也繼續(xù)下行，考慮到月中繳稅、地方債發(fā)行等影響因素，流動性略有收緊，利率下行節(jié)奏符合預期。

三、9月資金面展望：堅持支持性貨幣政策立場，9月流動性缺口料將有限

從資金供需方面看，資金面呵護有望持續(xù)，9月市場流動性缺口料將有限。從影響因素看，9月主要看地方債發(fā)行以及跨三季度末流動性情況。根據(jù)華福固收研究測算，9月政府債凈融資約為0.95萬億元，政府債供給壓力較8月明顯下降。但9月是季末財政支出大月，前期政府債融資提速，有利于9月財政政策的落地實施，當月財政支出或為市場提供萬億元規(guī)模的流動性。因此，9月總體靜態(tài)資金缺口并不大，主要原因是財政支出大月對流動性有所補充。

其次，市場預計央行仍將通過公開市場操作來維護資金面的穩(wěn)定，避免短端利率的大幅波動，并在必要時采取降準等措施來提供額外的流動性支持。按照慣例，9月底央行會開展14天逆回購操作，同時央行今年貨幣政策整體是支持性的，將會及時根據(jù)資金面的狀況補水。8月21日《經(jīng)濟日報》提出要“研究適度收窄利率走廊寬度，給市場傳遞更加清晰的利率調(diào)控目標信號”，也側(cè)面反映管理層不希望資金價格出現(xiàn)過于異常波動的情況。

貨幣政策方面，堅持支持性的貨幣政策立場，完善市場化利率形成和傳導機制。8月15日，人民銀行行長潘功勝在接受新華社采訪時表示，人民銀行將繼續(xù)堅持支持性的貨幣政策立場，加強逆周期和跨周期調(diào)節(jié)，著力支持穩(wěn)定預期，提振信心，支持鞏固和增強經(jīng)濟回升向好態(tài)勢。在貨幣政策調(diào)控中將注重把握和處理好三方面關(guān)系：一是短期與長期的關(guān)系，把維護價格穩(wěn)定、推動價格溫和回升作為重要考量的同時，保持政策定力，不大放大收。二是穩(wěn)增長與防風險的關(guān)系，統(tǒng)籌兼顧支持實體經(jīng)濟增長與保持金融機構(gòu)自身健康性的關(guān)系。三是內(nèi)部與外部的關(guān)系，主要考慮國內(nèi)經(jīng)濟金融形勢需要進行調(diào)控，兼顧其他經(jīng)濟體經(jīng)濟和貨幣政策周期的外溢影響。

潘功勝指出，中國人民銀行將逐步淡化對數(shù)量目標的關(guān)注，更加注重發(fā)揮利率等價格型調(diào)控工具的作用，豐富貨幣政策工具箱，健全政策的溝通機制，提高貨幣政策透明度。8月初，央行發(fā)布了2024年第二季度中國貨幣政策執(zhí)行報告。報告提出，深入推進利率市場化改革，健全市場化利率形成、調(diào)控和傳導機制，逐步理順由短及長的傳導關(guān)系。充分發(fā)揮利率自律機制作用，防范高息攬儲行為，維護市場競爭秩序，著力穩(wěn)定銀行負債成本。持續(xù)改革完善貸款市場報價利率（LPR），著重提高LPR報價質(zhì)量，更真實反映貸款市場利率水平，督促金融機構(gòu)堅持風險定價原則，理順貸款利率與債券收益率等市場利率的關(guān)系，推動社會綜合融資成本穩(wěn)中有降。加強市場預期引導，關(guān)注經(jīng)濟回升過程中，長期債券收益率的變化。

關(guān)于下階段降準降息的空間問題上，9月5日，中國人民銀行貨幣政策司司長鄒瀾在新聞發(fā)布會上表示，相關(guān)政策調(diào)整還需要觀察經(jīng)濟走勢。其中，法定存款準備金率是供給長期流動性的一項工具，7天逆回購和中期借貸便利則是應對中短期流動性波動的工具，今年人民銀行又增加了國債買賣工具。綜合運用這些工具，目標是保持銀行體系流動性合理充裕。年初降準的政策效果還在持續(xù)顯現(xiàn)，目前金融機構(gòu)的平均法定存款準備金率大約為7%，未來下調(diào)還有一定的空間。

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編輯：張騏

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